Автор исследования: Наталия Орлова, главный экономист
Рубль ослаб на 20% со среднего значения за июль на фоне падения цены на нефть. Глобальная конъюнктура за несколько последних недель резко ухудшилась. Средние цены на нефть упали с $65/барр. в июне до $43-45/барр. в последние дни. Валюты развивающихся стран ослабли, а некоторые страны, например, Казахстан перешли из режима управляемого движения курса к свободному плаванию. Рубль 25 августа достиг максимальной отметки 70,75/$, то есть ослаб на 20% в сравнении со средним курсом в июле этого года.
Мы повышаем свой ориентир по курсу рубля на конец этого года до 75 руб./$. Наш предыдущий прогноз курса рубля на конец 2015 г. 58/$ основывался на оценке справедливой стоимости валюты при цене на нефть $60/барр., что сейчас представляется слишком оптимистичным. При изменении цены на нефть на каждые $10/барр. Значение фундаментального курса меняется на 5 руб./$. Однако после того как рубль отпустили в свободное плавание, слабая ликвидность на валютном рынке вызвала сильное отклонение рыночного курса от динамики справедливой стоимости рубля: по сути изменение цены на нефть на каждые $10/барр. приводили к изменению курса на 10 руб./$. Так, в мае рубль торговался у отметки 48-49/$ при средней цене на нефть $67/барр. (до того как ЦБ начал проводить интервенции), и затем ослаб с коэффициентом 1 к 1, когда цены на нефть скорректировались вниз на $22-24/барр до нынешних значений. На наш взгляд, существует высокий риск того, что цены на нефть останутся около отметки $40/барр. в ближайшие месяцы и поэтому прогнозируем курс на конец года на уровне 75 руб./$.
ЦБ, правительство вряд ли предотвратят ослабление рубля. Одной из причин, по которым мы готовы к повышенной волатильности на рынке, является то, что ЦБ и правительство вряд ли будут препятствовать ослаблению рубля. Во-первых, глобальная конъюнктура неясна, и нет причины, по которой Россия должна спешить предотвратить ослабление рубля в ситуации, когда другие страны позволяют своим валютам ослабевать. Во-вторых, ни ЦБ, ни правительство не имеют в своем распоряжении сильных инструментов, которые могли бы управлять динамикой курса рубля. Трата резервов определенно не стоит на повестке дня регулятора. ЦБ уже объявил о своем намерении возобновить аукционы годового валютного репо, которые он отменил весной этого года, и может влить порядка $20 млрд с помощью этого инструмента. Он, на наш взгляд, пытается очистить банковский сектор максимально быстро, чтобы предотвратить отток капитала через финансовые институты. Между тем, премьер-министр Дмитрий Медведев заявил, что экспортеры поддержат рынок продажей экспортной выручки. Однако эти меры хороши для того, чтобы сгладить волатильность на рынке, но не развернуть тренд: $20 млрд могут покрыть всего 60% выплат по внешнему долгу, срок по которым истекает в сентябре-декабре этого года, тогда как снижение цены на нефть ограничивает размер экспортной выручки на поддержку рынка. В целом комментарии со стороны российских властей говорят о том, что у них нет ни значительных резервов, ни большой заинтересованности противостоять глобальным трендам, и поэтому курс рубля будет определяться динамикой цен на нефть.
Дефляция в августе-сентябре отменяется, наш прогноз инфляции на конец этого года повышен до 12%. Резкое ослабление рубля в августе уже привело к росту цен. Наш первоначальный прогноз снижения цен на 0,2% в августе и в сентябре сейчас не выполним. Теперь мы считаем, что инфляция составит 0,2% м/м в августе (15,6% г/г) и 0,4% м/м в сентябре (15,3% г/г). Таким образом, сейчас наш прогноз по инфляции составляет 12% г/г на конец этого года, а не 10%, как это было ранее.
Ключевая ставка сохранится на уровне 11%; ее повышение маловероятно. Дополнительным подтверждением нашего негативного взгляда на рубль является то, что мы не ожидаем повышения ключевой ставки в ближайшем будущем. Во-первых, это связано с тем, что декабрь прошлого года показал, что реакция рынка на повышение ставки была очень вялой, и ее повышение больше повредило банковскому сектору, чем помогло стабилизировать рынок. Во-вторых, на данный момент складывается впечатление, что инфляция к весне будущего года сильно замедлится – до 7-8% г/г, и делает нынешний уровень ключевой ставки 11% достаточно комфортным. Мы ожидаем повышения ставки только в том случае, если ослабление рубля превысит уровень 80-85/$, что сейчас является крайне маловероятным сценарием.
Мы ожидаем, что ВВП в 2015 г. снизится на 3,5%; рост на 0,3% г/г в 2016 году все еще возможен. Мы считаем, что нестабильность курса поддержит потребительский тренд в 3К15, как это произошло в декабре прошлого года, когда оборот розничной торговли вырос на 5,3% г/г против среднего роста на 2,2% г/г в 2П14. Тем не менее, 4К15 может оказаться хуже как с точки зрения потребления (из-за высокой инфляции) и инвестиций (так как ЦБ больше не сможет снижать ставку). Так как ВВП снизился на 3,4% г/г в 1П15, мы понижаем наш прогноз ВВП на 2015 г. до -3,5% г/г, ожидая, что экономика будет стагнировать в районе дна, которое она только что нащупала.
