Сегодняшнее открытие валютного рынка в России прошло лучше, чем можно было ждать, что говорит об эффективности действий ЦБ и о привыкании экономики к высокой волатильности. Мы не видим причин для резкого ужесточения монетарной политики, сохранение неизменной ставки на ближайших заседаниях выглядит адекватным ответом. Минфин также вряд ли будет пересматривать бюджет и пока будет покрывать временный дефицит продажей средств ФНБ, что поможет курсу. Изменение монетарной и бюджетной политик пройдет только тогда, когда будет уверенность в том, что цена на нефть на уровне 30$/барр. – это новое равновесие рынка, а не временный шок.
Курс рубля на открытии рынка оказался сильнее ожиданий: После неожиданного решения OPEC+ отменить соглашение по сокращению добычи, цена на нефть резко снизилась, вынудив валюты стран-экспортеров приспособиться к новой реальности глобального рынка. Ранее мы писали о том, что, согласно нашем расчетам, справедливая стоимость рубля составляет 67 руб./$ при цене на нефть $50/барр. и что снижение нефти на каждые 10$/барр. вызывает ослабление курса рубля на 5 руб./$. Таким образом, мы считали, что если цены на нефть сохранятся на уровне примерно 35$/барр. в ближайшем будущем, курс рубля закрепится у отметки 75 руб./$. Однако сегодня на открытии рынок был сильным, реагируя на меры российских властей поддержать валютный рынок – ЦБ объявил об отмене покупок валюты в рамках бюджетного правила и начал продавать валюту от имени Минфина. По всей видимости, на ближайшее время задачей ЦБ будет заякорить ожидания рынка по курсу в интервале 70-75руб/дол чтобы не допустить роста нервозности.
Российские власти задействуют набор мер поддержки: Чтобы нейтрализовать ситуацию на рынках и в экономике, в распоряжении российских монетарных властей имеется набор мер, которые будут задействованы. Во-первых, это конечно операции на валютном рынке. С другой стороны, как и в 2018 году, ЦБ остановил покупку валюты в рамках бюджетного правила: правда, тогда цены на нефть были высокими, и пауза в механизме бюджетного правила предоставила рынку $4-5 млрд в месяц с августа по декабрь 2018; сейчас ситуация иная, и при цене на нефть ниже 43/барр. эффективность бюджетного правила сведена на нет. По этой причине сейчас поддержка рынку придет от решения Минфина начать конвертировать часть средств ФНБ в рубли. Мы полагаем, что потенциально речь идет о сумме от $2 -3 млрд в месяц – размер месячного дефицита при цене на нефть $35/барр. Кроме того, ЦБ расширил механизмы предоставления валютной и рублёвой ликвидности, а также задействует пруденциальные меры смягчения кредитных требований к отраслям, пострадавшим от эпидемии в Китае, это поможет смягчить эффект финансовой волатильность на реальный сектор.
Повышение процентной ставки пока не выглядит необходимым: В отличие от ситуации 2018 года, когда давление на российскую валюту было связано с ухудшением капитального счета, сейчас главным триггером является шок торгового счета. В итоге мы не считаем, что ЦБ должен экстренно реагировать повышением ставки. Кроме того, поскольку с начала этого года усиливались сомнения по поводу того, что инфляция сможет вернуться к уровню 4% г/г к концу этого года, и новый министр экономики Максим Решентников даже указал на уровень 2,6% г/г как на возможный сценарий на конец этого года, ослабление рубля помогает вернуть инфляцию к уровню ориентира 4%. Иными словами, ситуация на рынке сокращает давление на ЦБ и ставит его в гораздо более комфортные условия. Мы ожидаем, что ставка останется неизменной на следующем заседании 20 марта, и, вероятно, на протяжении всего 2К20. Риски повышения пока представляются нам не очень значительными.
Факторы роста экономики: Драйверы роста экономики России этого года сейчас меняются. Добыча нефти, вероятно, покажет сильный рост, усиливая структурную зависимость российской экономики от нефти; некоторые обрабатывающие сегменты могут выиграть от ослабления рубля, однако из-за слабого внешнего спроса ненефтяные доходы от экспорта будут оставаться слабыми. Наконец, хотя изначально мы прогнозировали рост реальных располагаемых доходов на 2% г/г в 2020, сейчас, судя по всему, их рост составит 1,0-1,5% на фоне ускорения инфляции, что негативно для банков.
Бюджетная политика – коррекции не требуется: Мы считаем, что бюджетная политика не нуждается в краткосрочной коррекции. Цена на нефть, балансирующая бюджет, в 2018-2019 гг. составляла 49$/барр. Поскольку текущее снижение цен на нефть может оказаться краткосрочным, мы не видим никакой угрозы для реализации нацпроектов. Дефицит бюджета будет профинансирован из средств ФНБ в ближайшие три-четыре месяца. Пересмотр бюджетной стратегии может произойти летом, когда обычно готовится проект бюджета на будущий год (в данном случае на 2021 г.). Главный риск заключается в том, что вместо предложений понизить налоги для стимулирования роста, которые обсуждались в последние два месяца, правительство сосредоточит внимание на том, как собрать больше доходов, чтобы понизить цену на нефть, балансирующую бюджет до более приемлемого уровня.
