Аналитика от Альфа-Банка: Риски «проедания» ФНБ сильно преувеличены

Исполнение бюджета за 4M20 Риски «проедания» ФНБ сильно преувеличены

Федеральный бюджет России за 4 М²0 официально сведен с небольшим профицитом на уровне 0,2% ВВП, однако за этим стоит перевод 1,1 трлн руб. из Фонда национального благосостояния (ФНБ) в текущие доходы бюджета в рамках сделки по передаче акций Сбербанка. Без учета этой транзакции доходы федерального бюджета снизились на 34% г/г в апреле до 1,2 трлн руб., тогда как федеральные расходы выросли на 39% г/г в прошлом месяце до 2,3 трлн руб. В этом году мы ожидаем, что цена на нефть, балансирующая бюджет, вырастет с $49/барр. в 2018—2019 гг. до $67/барр., хотя официальная цифра с учетом сделки по Сбербанку в доходах бюджета вырастет всего до $58/барр. Мы полагаем, что правительство не намерено активно тратить средства ФНБ: при ценах на нефть ниже $42/барр. средства фонда направят только на покрытие выпадающих нефтяных доходов (по нашим оценкам, 0,3 трлн руб.), а снижение ненефтяных доходов правительство будет финансировать через заимствования на внутреннем рынке.

Доходы федерального бюджета снизились на 34% г/г в апреле до 1,2 трлн руб. без учета поступлений в рамках сделки по передаче акций Сбербанка: Статистика по бюджетным доходам за апрель является важным индикатором масштаба снижения экономики. На федеральном уровне официальные доходы бюджета составили 2,3 трлн руб. в апреле, однако 1,1 трлн руб. этой суммы — поступления в рамках сделки по передаче ЦБ акций Сбербанка правительству, которая финансируется за счет средств ФНБ и формирует прибыль ЦБ, которая затем зачисляется в бюджет в форме доходов. Таким образом, благодаря этой сделке, государство получило дополнительный разовый доход в размере 1,1 трлн руб. в апреле. Без учета этой суммы совокупные доходы бюджета за апрель снизились до 1,2 трлн руб., это снижение на 34% г/г и на 500 млрд руб. от среднемесячного уровня 2019 г. в 1,7 трлн. руб. (см Рис. 1). Падение доходов в апреле отражает резкое снижение нефтяных доходов на 53% г/г и гораздо меньшее снижение — всего на 20% г/г — ненефтяных доходов (см Рис. 2). Поступления НДС, которые составляли примерно 35% совокупных доходов федерального бюджета в прошлом году, снизились на 15% г/г в апреле. За 4 М²0, без учета разового дохода в рамках сделки со Сбербанком (1,1 трлн руб.), доходы федерального бюджета снизились на 7% г/г.

Федеральные расходы выросли на 39% г/г в апреле до 2,3 трлн руб.: Снижение налоговых доходов в апреле и в целом за 4 М²0 сочеталось с агрессивным ростом расходов. Тогда как в 2019 г. среднемесячные расходы федерального бюджета составляли 1,5 трлн руб., в первые три из четырех месяцев этого года уровень расходов сильно превысил этот порог, и за 4 М²0 государство в среднем в месяц расходовало 1,7 трлн руб. (см Рис. 3). В апреле расходы выросли на 39% г/г до 2,3 трлн руб., что привело к росту расходов на 24% г/г за 4 М²0. В итоге правительство за 4 М²0 профинансировало 35% первоначального годового плана по расходам (19,5 трлн руб.), тогда как за последние 10 лет эта цифра в среднем была эквивалентна 32% годового плана по расходам.

Мы ожидаем, что цена на нефть, балансирующая бюджет, подскочит в этом году с $49/барр. в 2018—2019 гг. до $67/барр.: Хотя снижение доходов бюджета за апрель весьма драматично, восстановление цен на нефть и постепенное смягчение карантинных мер поможет восполнить доходную часть. Доходы российского бюджета на 80% формируются за счет двух основных источников — поступлений НДС и нефтяных доходов. Поступления НДС в бюджет в этом году, по нашей оценке, снизятся только на 8% г/г. В целом мы ожидаем снижения ненефтяных доходов на 1,0 трлн руб., то есть как раз на сумму, которая поступит от ЦБ в рамках сделки по покупке акций Сбербанка. При средней цене на нефть на уровне $40/барр. нефтяные доходы снизятся на 2,3 трлн руб. в 2020 г. по сравнению с 2019 г. В результате, без учета доходов от сделки с акциями Сбербанка, совокупные доходы федерального бюджета, по нашей оценке, составят 17,0 трлн руб.; с учетом же поступлений по этой сделке — примерно 18,1 трлн руб. (см. Таб. 1). Что касается расходов, первоначальный план по расходам предусматривал цифру 19,5 трлн руб. на 2020 год, однако сейчас мы ожидаем, учитывая меры поддержки на фоне пандемии, что расходы бюджета достигнут примерно 20,5 трлн руб., что означает их рост на 13% г/г. Таким образом, дефицит бюджета официально составит 2,4 трлн руб. (с учетом учета поступлений в рамках сделки со Сбербанком в доходах) при сценарии цены на нефть $40/барр., что де-факто означает бюджетный дефицит на уровне 3,5 трлн руб. (без учета поступлений в рамках сделки со Сбербанком). По факту это означает, что цена на нефть, балансирующая бюджет, повысится с $49/барр. в 2018—2019 гг. примерно до $67/барр. в 2020 г. (см Рис. 4), отражая значительное снижение налоговых поступлений в бюджет и ускорение роста бюджетных обязательств. При включении поступлений от операций с акциями Сбербанка в доходы бюджета цена на нефть, балансирующая бюджет, увеличится лишь до $58/барр., занижая таким образом реальную цену, в которую обходится государству нынешний кризис.

Таблица 1. Ключевые индикаторы федерального бюджета РФ, 2018–2020П, трлн. руб.

*Оценки

Источники: Минфин, Альфа-Банк

Несмотря на повышение цены на нефть, балансирующей бюджет, из ФНБ на нужды бюджета может быть потрачено только 0,3 трлн руб. в 2020 г.: Повышение цены на нефть, балансирующей бюджет, имеет важное значение с точки зрения финансирования бюджетного дефицита. Мы считаем, что правительство пока не планирует менять бюджетное правило и будет восполнять выпадающие сырьевые доходы бюджета за счет средств ФНБ только при цене на нефть ниже $42/барр. (текущий уровень отсечения бюджетного правила). При таком подходе и если средняя цена на нефть составит $40/барр. в этом году, мы ожидаем, что из ФНБ будет потрачено только 0,3 трлн руб. Оставшаяся часть дефицита, возникшая из-за падения ненефтяных доходов и роста расходных обязательств, то есть 2,1 трлн руб., будет покрыта за счет долгового рынка. Именно этим объясняется намерение правительства увеличить заимствования на внутреннем рынке. Первоначальный план правительства на 2020 г. предусматривал заимствования на уровне 2,3 трлн руб., что означало, что чистое увеличение объема рынка ОФЗ составило бы 1,7 трлн руб. со значения 9,0 трлн руб. на конец 2019.Согласно озвученному первым заместителем премьер-министра Андреем Белоусовым плану, теперь предполагается дополнительно занять еще 1,5–2,0 трлн руб. Однако, с учетом нашего предположения по цене на нефть в текущем году, мы считаем данный план чрезмерным: наиболее вероятно, что необходимый объем дополнительных заимствований составит 0,4 трлн руб. в базовом сценарии, а уровень 1 трлн руб. выглядит максимальной планкой дополнительного увеличения заимствований. Исходя из наших предположений, мы ожидаем, что правительство в этом году займет 2,7 трлн руб. При этом фактический объем средств ФНБ в рублях по итогам года может продемонстрировать рост, связанный с курсовой переоценкой в результате ослабления рубля. Учитывая что объем ФНБ составляет $168 млрд, его увеличение в рублевом выражении в результате обесценения рубля со среднего значения 64 руб./$ в 2019 году до ожидаемого среднего значения 70 руб./$ в 2020 году может составить порядка 1,0 трлн руб.