Рынок ОФЗ
Аукционы: Минфин решился уйти в длину
На сегодняшних аукционах Минфин решил увеличить дюрацию размещаемых бумаг, предложив относительно новые 8-летние ОФЗ 26226 (YTM 8,39%) и 15-летние ОФЗ 26225 (YTM 8,51%). По-видимому, такое решение ведомство приняло вследствие большого спроса, проявленного участниками на прошлом аукционе, когда 10-летние ОФЗ 26224 были реализованы на 20,7 млрд руб. (с YTM 8,46% по отсечке). Стоит отметить, что тогда существенную поддержку спросу (он составил 55 млрд руб.) оказало погашение выпуска 26208 номиналом 150 млрд руб. Эти средства могут повлиять на спрос и сегодня.
Кроме того, после заявления представителей ЦБ РФ о вероятном переходе к смягчению монетарной политики во второй половине года (основанном на публикации фактической инфляции в первые месяцы года ниже ожидавшейся ранее) могли возникнуть некоторые спекулятивные настроения. Однако на котировках длинных бумаг на вторичном рынке это не отразилось: сегодня в преддверии аукционов их котировки стоят на 0,15-0,3 п.п. ниже.
Относительно устойчивый интерес участники проявляют лишь к коротким и среднесрочным выпускам со сроком до погашения 1-3 года. Их доходности за прошедшую неделю опустились на 5-10 б.п. и находятся на уровне или даже ниже ключевой ставки, что делает эти выпуски неинтересными для локальных банков (лучшей альтернативой является депозит в ЦБ РФ или КОБР). В то же время длинные выпуски несут повышенный рыночный риск в случае введения санкций на госдолг (сейчас на рынке присутствует оптимизм, что этого не случится). Курс рубля в марте, скорее всего, будет стабильным (см. наш комментарий от 4 марта), что может обуславливать некоторый спекулятивный интерес для удержания среднесрочных ОФЗ.
Валютный и денежный рынок
Специфичный дефицит рублевой ликвидности
С начала этой недели в банковском секторе образовался дефицит рублевой ликвидности, о чем свидетельствует появление относительно большой рублевой задолженности банков перед ЦБ РФ по операциям валютный своп (до 110,8 млрд руб.), а также возросла задолженность по операциям РЕПО по фиксированной ставке (с 2,2 млрд руб. до 18,1 млрд руб.), даже потребовалось привлечь кредиты o/n (2,4 млрд руб.).
Все эти средства являются дорогими (8,75% годовых), однако их использование по каким-то причинам не вызвало никакого всплеска ставок междилерского рынка (за исключением того, что рублевая ставка по валютному свопу превышает RUONIA на 20 б.п., но все равно остается сильно ниже фиксированной ставки ЦБ РФ по предоставлению ликвидности). Исходя из объемов привлеченных средств, это крупный(-е) банк(-и), который(-е) 1) имеет(-ют) некоторый избыток валютной ликвидности; 2) испытывает(-ют) дефицит рублевой ликвидности и при этом не прибегает(-ют) к использованию рыночных операций (хотя это было бы значительно дешевле) для его покрытия. Мы полагаем, что это, скорее всего, один участник. Таким участником может являться, например, банк, имеющий большой долг перед Минфином и поэтому заинтересованный в низкой ставке RUONIA (поскольку к ней привязаны депозиты от Минфина), поэтому временная потребность в рублях покрывается за счет дорогих средств ЦБ РФ, а не на междилерском рынке.
Не исключено, что в конце прошлого года некоторым банком был куплен большой объем валюты на споте (что могло оказать давление на курс рубля, который в декабре обесценился с 66 руб./долл. до почти 70 руб./долл.). Банк мог осуществить эту покупку за счет снижения ОВП от погашения/конвертации валютных кредитов для пополнения валютной ликвидности (под предстоящие в этом году оттоки). Это оказало негативный эффект на его рублевую ликвидность, который проявился сейчас (после уплаты налогов). По-видимому, пока этот участник не удовлетворит свою потребность в рублевой ликвидности, рублевые ставки по FX swap будут оставаться повышенными (что занижает базисные спреды на коротких сроках). При этом не исключено (хотя и маловероятно), что этот участник решит продать валюту на споте для пополнения своей рублевой ликвидности. Это может транслироваться во временное избыточное укрепление рубля, что станет хорошим моментом для покупки в преддверии ожидаемого нами ослабления в апреле-мае.
Экономика
Умеренность инфляционных ожиданий смягчает настрой ЦБ
Второй месяц подряд инфляционные ожидания демонстрируют слабую реакцию на повышение цен в начале года. По данным соответствующего обзора ЦБ за февраль, инфляция, ожидаемая населением через год, снизилась с 10,4% в январе до 10,1%, правда наблюдаемая – подскочила с 10,1% до 10,6%. Впрочем, ЦБ вполне однозначно интерпретирует эти данные: опрошенное население оценивает повышение инфляции в начале года как временное, а то, что ожидаемая инфляция вновь ниже наблюдаемой, можно воспринимать как позитивный сигнал. Динамика официальной инфляции (~5%) также демонстрирует стабилизацию на нижней границе прогноза регулятора.
При этом ЦБ, хотя и признает эти явные улучшения, все же предпочитает сохранять осторожность. Так, вчера директор департамента денежно-кредитной политики А. Заботкин подтвердил, что на ближайшем заседании ЦБ будет оценивать достаточность прошлогодних повышений ставки, а к смягчению (в конце 2019 г. - начале 2020 г.) перейдет только при условии отсутствия внешних шоков. На наш взгляд, это означает, что регулятор все еще держит «наготове» вариант повышения ставки в случае реализации рисков, важнейшим из которых может сейчас стать ужесточение санкций против РФ со стороны США в рамках законопроекта DASKA-2. Наш базовый сценарий по-прежнему предполагает еще одно повышение ключевой ставки в ближайшие месяцы, при этом вероятность повышения ставки в марте (при прочих равных) снижается.
