Рынок ОФЗ
Аукционы: объем спроса – основная интрига
На сегодняшних аукционах Минфин, помимо 10-летних ОФЗ 26224, решил предложить бумаги нового 5-летнего выпуска ОФЗ 26227, что по-видимому обусловлено наличием повышенного спроса на аукционах в этом году именно в средней части кривой. За прошедшую неделю доходности ОФЗ опустились на 5-10 б.п. (доходность 10-летних составляет YTM 8,27%), что стало реакцией на неожиданно мягкую риторику ФРС (это привело к значительному падению доходностей вдоль кривой UST на 20 б.п.). Также позитивная ценовая динамика наблюдалась и на других развивающихся рынках (за исключением Турции и Бразилии из-за локальных факторов). Появится или нет огромный спрос, который присутствовал на предшествующих аукционных днях, является основной интригой сегодня, учитывая падение спроса на прошлой неделе и произошедшее размещение евробондов РФ (3 млрд долл. по новому выпуску Russia 35 и 750 млн евро в рамках доразмещения находящегося в обращении Russia 25).
В случае, если нерезиденты уже исчерпали свои свободные средства, рынок ОФЗ может умеренно скорректироваться вверх по доходности. В пользу этого также выступают заявления некоторых конгрессменов относительно необходимости введения санкций против РФ за вмешательство в президентские выборы, что было подтверждено докладом спецпрокурора Р. Мюллера (демократы потребовали публикацию доклада в полном объеме до 2 апреля).
Доходности ОФЗ выглядят низкими в сравнении со ставками денежного рынка (спреды к RUONIA вблизи локальных минимумов). В таких условиях вероятен относительно небольшой объем размещения, при этом по ОФЗ 26227 может быть предоставлена премия 10-15 б.п., что соответствует ценовому диапазону 97,78-97,58% от номинала (> YTM 8%).
Валютный и денежный рынок
Эмитенты решили не ждать снижения рублевых ставок
Смягчение риторики ЦБ РФ (по итогам последнего заседания регулятор указал на вероятное снижение ключевой ставки во 2П 2019 г.) не заставило рублевых заемщиков сместить свои планы по привлечению долга в ожидании более низких процентных ставок. Вместо этого в последнюю неделю эмитенты (Северсталь, ЕвроХим, Славнефть, РЖД) активно выходили в маркетинг с целью размещения, как правило, 5-летних облигаций. Такая активность на первичном рынке, помимо прочего, может быть обусловлена желанием некоторых компаний использовать привлеченные рубли 1) для получения валюты (посредством CCS), в том числе для предстоящего погашения внешнего долга или реализации капитальных вложений; 2) выплаты дивидендов (в этом случае у компаний-экспортеров сокращается объем конвертации валютной выручки в рубли). Кстати говоря, на локальном рынке сложились временные благоприятные условия для сделок wrong way: базисные спреды находятся вблизи минимумов, особенно на коротких сроках (до 6М спреды OIS-Fx swap вблизи нуля или даже отрицательные, от 1 до 3 лет спреды IRS-CCS ниже 100 б.п.).
Сужение базисных спредов обусловлено не только избытком валюты
Одной из причин узких базисных спредов является наличие избыточной валютной ликвидности, сформировавшейся в банковской системе за 1 кв., благодаря сезонно высокому сальдо счета текущих операций и низким выплатам по внешнему долгу. Другой причиной, которая, по нашему мнению, повлияла именно на короткие базисные спреды, является валютная позиция против рубля у некоторых (крупных) участников, для поддержания которой они готовы привлекать даже дорогое рублевое фондирование вместо того, чтобы сократить ОВП (по-видимому, ожидаемое ими ослабление рубля в ближайшие месяцы будет более значительным).
Наличие таких участников в налоговые периоды приводит к появлению временных аномалий на денежном рынке. Стоит напомнить, что после завершения налогового периода в прошлом месяце появилась рублевая задолженность банков по дорогому свопу перед ЦБ РФ (под 8,75% годовых). Однако тогда ставка RUONIA почти никак не отреагировала на это, поскольку банки по каким-то причинам привлекали своп лишь в вечерние часы (когда в «стакане» USD_TODTOM остается лишь ЦБ РФ). В этом смысле сейчас участники ведут себя более эффективно, поэтому описанный эффект (повышение рублевой ставки по валютному свопу) отразился на RUONIA (по данным на позавчера, ставка взлетела на 36 б.п. до 7,81%). По нашим оценкам, избыток валютной ликвидности начнет истощаться, начиная с апреля (из-за снижения сальдо счета текущих операций, а также оттока капитала, в том числе, с выплатами по внешнему долгу), что будет способствовать возвращению базисных спредов к своим нормальным 12-месячным средним значениям (70 б.п. по 3M OIS-FX Swap, 138 б.п. по 1y IRS-CCS). Рекомендуем покупать IRS и продавать ССS.
