Экономика
Механизм трат ФНБ: ЦБ хочет более четких правил
На прошлой неделе Минфин все-таки анонсировал решение начать тратить ФНБ в следующем году. Однако пока оно касается использования части средств — 15–20% от «излишка» ликвидной части ФНБ (появится уже в следующем году, когда она превысит 7% ВВП). По нашим оценкам, доступные к инвестированию средства Фонда в 2020 г. составят около 1,5 трлн руб., а начиная с 2021 г. (при стабильных ценах на нефть в 65 долл./барр.) — около 2,7 трлн руб./год. Соответственно, в следующем году 200–300 млрд руб. может быть направлено только на инфраструктурные проекты внутри страны.
Согласно нашим оценкам, траты ФНБ внутри страны позитивны для роста экономики, но будут сопровождаться ослаблением курса рубля (в предположении, что они будут происходить «внутренней проводкой» без конверсии на открытом рынке, инвестиции внутри страны вызовут рост импорта) и ускорением инфляции. Однако, такая небольшая сумма, как 300 млрд руб., не окажет значимого воздействия на макропараметры (при прочих равных, ВВП ускорится на 0,2 п.п., курс ослабнет на 0,5%, а инфляция практически не вырастет).
Оппонентом Минфина в этой дискуссии выступает ЦБ. При этом его беспокойство вызывает не столько сам факт трат, сколько отсутствие определенности в принципах использования средств. Эффект от трат ФНБ действительно может быть заметным для экономики. Так, если ежегодно направлять весь излишек (2,7 трлн руб.) на внутренние проекты, это будет каждый год добавлять инфляции по 0,5 п.п. и ослаблять курс рубля на 5%, что, на наш взгляд, как минимум заставит ЦБ поддерживать ставку на верхней границе нейтрального диапазона. Кроме того, ЦБ выступает за фиксацию ежегодной суммы трат (в рублях) с целью снизить их проциклический эффект: в экстремальном случае, когда весь излишек будет тратиться, зависимость макропараметров от цен на нефть полностью восстановится с лагом в 1 год, т. к. величина излишка этого года будет равна прошлогоднему объему покупок валюты, который напрямую зависит от цены нефти.
Предложения ЦБ, на наш взгляд, выглядят целесообразными (удастся добиться ускорения экономики без восстановления зависимости макропараметров от цен на нефть). Однако, с фиксацией определенной суммы ежегодных трат, теряется гибкость бюджетной политики: в случае, если в определенный год потребуется больше средств, механизм не позволит их использовать, а если реальные потребности в инвестициях окажутся меньше доступного излишка, есть риск неэффективного использования средств.
