Мировые рынки
Позитивный сценарий имеет высокие шансы
Весь февраль финансовые рынки (индекс S&P прибавил 3,6% и сейчас лишь на 4,5% ниже своего максимума) находились под позитивным эффектом от смягчения риторики ФРС, а также от поступавших свидетельств о продвижении США и Китая к заключению торгового соглашения (Д. Трамп согласился на отсрочку введения повышенных пошлин на китайские товары, которое было запланировано на 1 марта, в обмен на то, что Китай отменит недавно введенные пошлины на импорт с/х продукции из США).
Согласно данным СМИ, Китай готов как улучшить защиту прав интеллектуальной собственности, так и существенно нарастить импорт американских товаров (для этого, возможно, произойдет снижение импортных пошлин) в обмен на отмену США введенных ими ранее повышенных пошлин (на товары, импортируемые в годовом объеме 200 млрд долл.). Пока не ясно, произойдет ли одномоментная отмена этих повышенных пошлин, или США будут отменять их постепенно по факту исполнения Китаем взятых на себя обязательств.
Таким образом, пока реализуется самый позитивный сценарий (отсутствие торговой войны + смягчение ФРС), на который в начале года трудно было рассчитывать, что продолжает двигать американские индексы акций вверх, однако темп этого роста замедляется на фоне выхода негативных экономических данных, в том числе по крупным экономикам (напомним, что по итогам 2018 г. промышленное производство Германии сократилось на 3,9%, а заказы на производственные товары упали на 7%, несмотря на то, что ЕЦБ еще даже не приступил к ужесточению своей монетарной политики; также замедляется экономика Китая).
Основным риском в условиях отсутствия торговой войны является монетарная политика ФРС: FOMC может использовать улучшение торговых отношений вместе с сильными показателями текущего состояния экономики США для продолжения сворачивания баланса ФРС или даже для повышения ставки в этом году (то есть риторика по итогам заседания 19-20 марта может стать более «ястребиной»). По-видимому, в попытках предвосхитить подобные действия ФРС Д. Трамп вновь подверг критике желание главы ФРС «повышать процентные ставки», что делает доллар слишком крепким и мешает вести бизнес с другими странами. Таким образом, меры поддержки, вводившиеся США в 2008-2013 гг. (QE1, QE2, QE3, …) как временные, постепенно становятся новой нормальностью, то есть являются теми условиями, без которых какой-либо рост экономики невозможен. Такая адаптационная политика позволит отсрочить наступление экономического кризиса (который участники рынка акций предполагали в конце прошлого года), но не разрешает его фундаментальных причин (высокий уровень долговой нагрузки, приближающийся циклический спад США, а также замедление Китая из-за перестройки торговых отношений).
Валютный и денежный рынок
Рубль в марте «осилит» повысившиеся интервенции
Объем дополнительных нефтегазовых доходов в марте, по нашим оценкам, увеличится до 280 млрд руб. с 203 млрд руб. в феврале главным образом за счет роста рублевых цен на нефть Urals (до 4174 руб./барр. с 3915 руб./барр. в январе). В итоге с точностью до корректировки Минфина (которую ведомство регулярно делает в случае, если фактический объем допдоходов отличается от прогнозного) объем регулярных интервенций в марте составит ~280 млрд руб. (4,3 млрд долл.). С учетом отложенных покупок валюты (56 млрд руб./мес.) общий объем интервенций в марте может достичь 339 млрд руб. (5,14 млрд долл.). Для сравнения - в феврале объем покупок составил 250 млрд руб. (или 3,8 млрд долл.).
Исходя из нашей модели платежного баланса, в марте сальдо счета текущих операций составит 8-10 млрд долл. (в предположении 64,5 долл./барр. Brent, 65,8 руб./долл.), что покрывает как погашение внешнего долга (4,4 млрд долл. с учетом процентов, в предположении, что 50% номинала долга будет рефинансировано на внешнем рынке), так и покупку валюты для бюджетного правила. Таким образом, в марте интервенции не окажут (в предположении отсутствия новых санкций) заметного негативного влияния ни на курс рубля, ни на стоимость валютной ликвидности на локальном рынке (по нашим оценкам, запас ликвидности на 1 февраля составлял 7,6 млрд долл., увеличившись с начала года на 4,7 млрд долл.).
Иная ситуация будет наблюдаться в апреле, когда сальдо счета текущих операций снизится до 5 млрд долл. (уже будет недостаточно для выплат по внешнему долгу и интервенций), при этом в последующие месяцы ситуация будет ухудшаться (в некоторые их них сальдо упадет до нуля) из-за выплат дивидендов и сезонного восстановления импорта. Таким образом, во 2 кв. рубль, скорее всего, будет демонстрировать выраженную тенденцию к ослаблению (до 70-75 руб./долл.), при этом верхняя граница будет достигнута в случае введения санкций (=усиление оттока капитала).
