Мировые рынки
Протокол FOMC подстегнул дальнейший рост акций
Опубликованная стенограмма с последнего заседания FOMC не разочаровала участников рынка (+0,34% по индексу S&P): члены комитета намерены длительное время (по крайней мере, до конца 2019 г.) удерживать паузу в повышении ключевой ставки. Был сделан акцент на ожидаемом замедлении экономического роста в 2019 г. в сравнении с прошлым годом, обусловленном снижением темпов роста других экономик (прежде всего, Европы и Китая) и падением эффекта от произведенных фискальных стимулов. Сильное состояние рынка труда и повышение доходов домохозяйств не транслируются в потребительскую инфляцию, которая остается ниже целевого уровня ФРС (комитет не ожидает ее всплеска в будущем). Несколько членов комитета отметили, что ухудшение экономических условий, если оно произойдет, будет усилено значительной долговой нагрузкой многих компаний. Видимо, эта фраза является ключевой в опубликованной стенограмме и по сути является объяснением кардинального разворота курса монетарной политики, произошедшего в конце прошлого года (на фоне обвала акций). Даже при небольшом падении экономического роста высокий долг корпоративного сектора США (превышающий в среднем 6,5х консолидированной чистой прибыли) может реализовать большой объем кредитных рисков (=финансовый кризис), что усилит спад экономики (возникнет самоподдерживающийся эффект). При этом арсенал доступных средств (снижение ставки и увеличение баланса ФРС) для вывода экономики “из штопора” может оказаться неэффективным, поэтому FOMC, скорее всего, будет действовать очень осторожно, возможно, придется даже снизить ключевую ставку уже в этом году. Для рынков акций это означает “легкие деньги” от реализации популярной стратегии “buy the dips” периода QE, если, конечно, нет опасения в том, что FOMC опоздал и начавшееся замедление экономики США по инерции скоро не перерастет в рецессию под действием все еще высоких долларовых ставок и циклического спада (внимание на корпоративную отчетность за 1 кв.).
Рынок ОФЗ
На аукционах вновь поставлен рекорд
Аукционы по ОФЗ продолжают проходить с “бешеным” спросом, вчера он составил 192,23 млрд руб., оказавшись рекордно высоким с начала этого года. Это позволило Минфину разместить ОФЗ общим номиналом 137 млрд руб. Наибольший интерес (при спросе 110 млрд руб.) был проявлен к относительно длинным 10-летним ОФЗ 26224, свидетельствуя о растущей уверенности в том, что санкций на госдолг в ближайшее время не будет, и ЦБ РФ снизит ключевую ставку до конца года.
Как и на предшествующих аукционах, проходивших с таким же ажиотажным спросом, удовлетворенные заявки находились в очень узком ценовом диапазоне – 97,53-97,66% от номинала по ОФЗ 26227 и 91,2-91,41% по ОФЗ 26224. По-видимому, нерезиденты готовы инвестировать в ОФЗ значительный объем средств, которые постепенно высвобождаются за счет продажи других активов с последующей конвертацией в рубли (иначе они могли бы за один аукцион приобрести весь нужный им объем). Также покупателями 5-летних ОФЗ могли выступить и локальные банки для пополнения ВЛА (требования норматива Н26), для которых госбумаги являются единственной маржинальной альтернативой в условиях отсутствия предложения КОБР со стороны ЦБ РФ (последний аукцион состоялся лишь 12 марта, в этом смысле регулятор также подстегивает спрос на ОФЗ).
Укрепление рубля (до 64,3 руб./долл.) на фоне взлета цен на нефть (выше 70 долл./барр. Brent) и ослабления угрозы санкций привело к сдвигу кривой доходности ОФЗ на 5-10 б.п., в частности, размещенные ОФЗ 26224 с YTM 8,35% ушли на вторичном рынке на отметку YTM 8,24%.
Экономика
Инфляция: признаки стабилизации уже видны
Инфляция уже вторую неделю показывает более низкую динамику, чем в прошлом году. Хотя этого пока недостаточно для того, чтобы годовые цифры начали снижаться с текущих 5,3% г./г. (по нашим оценкам), при прочих равных, достигнутый уровень будет максимальным для годовой инфляции в 2019 г. К середине года мы ожидаем ее снижения до 5% г./г. (см. график слева).
Однако аннуализированная инфляция (темп роста м./м.^12, синяя линия на графике слева) уже в марте, по нашим оценкам, упала ниже 4% (с учетом сезонно сглаженных месячных темпов - 1,003^12). Такой уровень наблюдался последний раз достаточно давно (в июле 2018 г.). Впрочем, более устойчивый опережающий индикатор динамики инфляции (трехмесячный сезонно сглаженный аннуализированный уровень, GEOMEAN(m(t-2), m(t-1), m(t))^12, желтая линия на графике слева) пока все еще находится выше 4%-го уровня (в марте 5,6% г./г.). На этот индикатор часто обращает внимание ЦБ для оценки состояния инфляции, его главное достоинство - отсутствие эффекта базы, который в этом году будет сильно завышать все обычные годовые цифры по инфляции (серая линия на графике слева).
По нашим прогнозам, трехмесячный аннуализированный уровень инфляции достигнет 4% ближе к середине года и, при прочих равных, станет аргументом для того, чтобы начать рассматривать вопрос о смягчении политики уже на июльском или сентябрьском заседаниях). Конечно, это будет происходить только в отсутствие усиления санкционных рисков (в противном случае, роль инфляции при принятии решений по ставке снизится).
