Рынок корпоративных облигаций
Ростелеком: интрига с приобретением Теле2 Россия должна разрешиться в ближайшее время
Ростелеком (BB+/-/BBB-) опубликовал результаты за 3 кв. 2019 г. и подтвердил прогноз на 2019 г., который теперь, на наш взгляд, выглядит чересчур консервативным. По заявлению менеджмента, в ближайшее время будут объявлены условия сделки по приобретению Теле2 Россия, от которых будет зависеть в том числе и финансовое состояние объединённой компании. Рост выручки в 3 кв. 2019 г. составил 5,4% г./г., основным драйвером стал сегмент дополнительных услуг и облачных сервисов, который вырос на 37% г./г. Рост OIBDA составил 2,1% г./г., а рентабельность снизилась на 1,1 п.п. по сравнению с 3 кв. 2018 г. из-за увеличения расходов на персонал в связи с наймом более квалифицированных сотрудников с компетенциями в цифровых направлениях бизнеса. Чистая прибыль выросла на 12% г./г. благодаря сильным результатам Теле2 Россия, а свободный денежный поток увеличился более чем в 2 раза г./г. до 7,3 млрд руб. Коэффициент чистый долг/OIBDA практически не изменился (1,9х).
Несмотря на сильную динамику финансовых показателей в 3 кв. 2019 г., Ростелеком подтвердил прогноз на 2019 г. - рост выручки и OIBDA должен превысить 3% г./г., а капвложения без учёта расходов на государственные программы составят 65-70 млрд руб. Такой прогноз подразумевает нулевую динамику выручки в 4 кв. 2019 г. и снижение OIBDA на 15% г./г., что, на наш взгляд, выглядит малореалистичным. В ходе телеконференции менеджмент Ростелекома подтвердил, что компания намеренно оставила консервативный прогноз и с высокой степенью вероятности ожидает его превышения.
Также в ходе конференции руководство компании заявило об ожидаемом получении распоряжения правительства по сделке с Теле2 Россия в ближайшие дни. От ее параметров, в частности, оценки обеих компаний и условий оплаты приобретаемой доли (планируется, что часть акций Теле2 Россия будет оплачена денежными средствами, а другая часть обменена на акции Ростелекома), будет зависеть и долговая нагрузка объединённой компании. С учётом улучшения финансовых показателей Теле2 Россия на протяжении последнего года и при условии оплаты значительной части акциями Ростелекома, мы не ожидаем серьёзного изменения долговой нагрузки по результатам сделки.
Среди обращающихся выпусков эмитента лишь в трех более-менее регулярно проходят сделки (Ростел 1Р-3R, 4R, 5R с дюрацией 2,7, 3,8 и 2,2 года), из которых наибольший спред (>100 б.п.) к ОФЗ имеют выпуски 3R c YTP 7,08% и 5R c YTP 7-7,25%. Среди краткосрочных и среднесрочных рублевых облигаций можно выбрать выпуски приемлемого кредитного качества с YTW > 8%, например, ЛенССМУ 1Р-2, ЛСР 1Р-2, 1Р-3, Окей 1Р-1. Стоит отметить, что рублевые корпоративные облигации отстали от ралли ОФЗ, однако мы не ждем сужения спредов (они с сентября расширились на 50-100 б.п.), поскольку 1) одними из основных покупателей госбумаг выступили нерезиденты, которых почти нет в рублевом корпоративном сегменте, 2) локальные инвесторы не готовы покупать неликвидные бумаги (таковыми является большинство локальных негосударственных облигаций) с низкой процентной маржой (к ставке RUONIA).
